【每日谈】进能享受价格高弹性，退能享受红利防御属性！电解铝行业已成为超级印钞机，高利润状态还能维持很久

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天风证券研报指出，国内电解铝运行产能已触及政策天花板，2026年起供给约束将真正落地，而需求端储能放量正对冲地产下行，供需双向改善推动行业从成本定价转向供需定价。海外投产受基建与电力双重制约，实际产出远低于规划。核心关注神火股份、天山铝业、中国宏桥、云铝股份、中孚实业。

1）国内运行产能已达天花板，供给约束真正落地

从建成产能和运行产能来看，国内电解铝供给实际上已经没有增量空间。

截至2026年5月底，国内电解铝建成产能4608万吨、运行产能4521万吨，产能利用率已达98%，基本触到政策规定的产能上限。

从产量节奏来看，2025年国内电解铝产量同比增速仅2.7%，2026年1至5月产量1817万吨、同比增速3.2%，这是在产能利用率持续高位运行下实现的。

预计2026年起，国内电解铝产量增速将迎来系统性下滑，这是本轮周期与此前周期的关键差异。

根据阿拉丁6月最新统计，2026至2028年每年海外新投电解铝产能分别为277.5万吨、382.5万吨、258.5万吨，合计规划新增3450万吨，其中印尼规划1470万吨、占比43%。

但海外电解铝产能投产的不确定性极大，主要受制于两大因素：

一是印尼等地基建条件相对较差，投资需要配套建设码头、道路等一系列设施，导致整体建设周期偏长；

二是印尼电力供应增速较慢，或将制约目前已规划电解铝项目的投产进度。

由于新项目普遍存在较长爬产周期，叠加中东等地铝厂主动减产，2026年海外电解铝产量减量约100万吨。海外实际产量增量远低于产能扩增规模，全球电解铝供给增量极其有限。

市场此前持续担忧铝需求受地产拖累，但铝的下游消费已经发生了显著的结构变迁。

2025年交运占铝下游消费25%，首次超越建筑地产的23%，交运加电力合计应用占比达44%，同比提升0.7个百分点。在传统地产需求增速受限的背景下，储能领域装机快速放量——电池壳体、液冷板及散热结构件用铝需求高增，正成为铝消费的核心增量引擎。

根据测算，2026年储能领域新增用铝量约10至15万吨，2030年有望攀升至24至38万吨。《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》明确提出“扩大铝消费重点方向”，铝的应用场景有望持续拓展。

2022年以来，电解铝的定价机制发生了根本性转变。铝价与成本的走势出现明显分化——2023年以来铝价中枢稳步抬升，几乎不受短期成本波动影响，即使在2024年四季度氧化铝价格剧烈波动的时期，铝价走势仍然相对平稳。

国内电解铝已经从此前的成本定价模式，切换至供需定价模式。成本端来看，氧化铝、电力、预焙阳极三大核心成本项中短期内或不具备大幅涨价的条件，行业高盈利有望延续。

更大的变化在于投资格局的系统性优化。国内供应天花板明确后，电解铝企业资本开支高峰已过，龙头公司分红率持续攀升——2025年中国宏桥分红率达62%、天山铝业达52%、神火股份达45%，行业整体分红意愿明显增强。

电解铝股票正在从过去单纯跟随铝价波动的强周期品，转型为兼具铝价弹性与红利防御属性的优质资产。