【每日谈】铋锭从工业味精摇身一变成为高价值金属，尽享供给刚性+出口管制+需求升级三重红利

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天风证券指出，铋长期被视为铅锌铜冶炼的伴生副产品因下游应用分散被称为工业味精，但2025年以来中国实施出口管制、热电材料景气度上行，铋的底层属性正从绿色添加剂向高价值金属系统性切换。铋锭价格年内涨85%至14万元/吨，供给端90%以上伴生不可独立扩产、中国占全球88%产量高度集中，需求端Micro-TEC热电制冷打开增量空间。关注株冶集团、中钨高新、豫光金铅。

1）中国独占全球88%产量，伴生属性锁死供给弹性

铋几乎不独立成矿，全球90%以上以伴生形式存在于铅、铜、钨、钼等矿床中，作为主金属冶炼的副产品回收。这意味着铋的供给取决于铅锌铜冶炼的开工率，而非铋价本身的涨跌——即使铋价翻倍，也难以独立拉动宿主矿的新增开采意愿，供给价格弹性极低。再生铋来自含铅阳极泥等二次资源回收，但受限于废料来源分散，短期难以形成大规模增量。

铋产业链呈现上游弹性有限、中游技术壁垒显著、下游多元应用的格局。上游受伴生矿开采刚性约束，原料瓶颈限制产能弹性；中游以精铋加工为主，经提纯和化学转化加工为高纯铋、氧化铋等深加工产品；下游传统医药化工需求稳固，电子元件、热电制冷等新兴领域需求增长迅速。

根据USGS数据，2025年全球精炼铋产量约1.6万吨，其中中国约1.4万吨，产量占比高达88%。韩国和日本分别仅1000吨和500吨，老挝500吨，其余地区生产规模很小。海外可替代供给体量小、扩产周期长。整体供应端高度集中于中国，且作为伴生产品增量极为有限。

2）传统需求占80%基本盘稳固，热电制冷Micro-TEC打开增量空间

铋消费结构以合金、医药、冶金等领域为主，合计占比约80%以上，整体需求平稳。具体而言：铋基热稳定剂在PVC领域替代含铅体系，是当前最大下游方向；医药端次水杨酸铋等胃肠道药物；铋基低熔点合金用于油井封堵和低温焊接替代铅；冶金添加剂改善铸铁性能。这些传统领域构成铋需求的刚性基本盘。

碲化铋（Bi2Te3）材料需求往后或成为铋的重要增长点。铋与碲化合生成的碲化铋在室温附近具有优异的热电转换性能，是基于佩尔捷效应实现固态主动制冷和热能发电的核心材料。其微型化形态Micro-TEC尺寸仅毫米级，紧贴激光器芯片工作。随着数据中心快速扩张和光通信高速率化演进对温控精度要求的提升，Micro-TEC市场空间将持续扩容，并广泛应用于汽车HUD抬头显示、激光雷达与医疗PCR测试仪等领域。需求增长将沿热电材料→碲化铋→铋原料链条逐级传导。

值得注意的是，目前生产Micro-TEC所使用的碲化铋材料无需6N级及以上超高纯度原料，因此原料端限制不明显。核心增量在于下游应用场景的持续拓展而非原料卡脖子，这使需求放量的确定性更高。

3）铋价年内涨85%突破14万元，供给刚性+出口管制+需求升级三重共振

铋锭价格自2025年初约7.5万元/吨启动上涨，至2026年6月已攀升至14万元/吨附近，累计涨幅逾85%。价格中枢较历史均价约4-5万元已明显提升，且涨幅远非单一因素驱动。天风证券认为，本轮涨价是原生供给刚性、需求结构升级与出口管制政策扰动的多重共振。

供给端的高度集中与刚性决定供应长期存在天花板，中国精炼铋产量占全球超80%，海外可替代供给体量小、扩产周期长，铋作为伴生产品供给价格弹性极低。政策端，2025年以来中国对铋相关物项实施出口管制，储备与囤货需求进一步放大供给端的稀缺性溢价。需求端，传统领域（医药、冶金添加剂等）构成刚性消化底盘，热电材料等高端应用产业化持续推进。供需平衡正逐步改善，铋价中枢或存在上行空间。

天风证券认为，铋正经历从绿色添加剂向高价值金属的系统性切换。铋的低毒环保属性使其在替代铅锑镉汞等有毒元素中具有独特优势，而热电材料打开了高端应用的天花板。在供需格局优化背景下，铋的资源价值有望迎来重塑。