资金从讲故事——>造东西

美国正从高增长+中等通胀向滞胀方向移动，增长预期因AI回报走弱而下修，通胀粘性因工资和能源价格保持韧性。这正是黄金和实物资产重新受到重视的根本原因
中国当前处于结构性通胀（高PPI+低CPI）+中低速增长，CPI持续低位运行，PPI向CPI传导不畅，通缩压力大于通胀压力。中国国债持续走牛、A股成长股承压、黄金的人民币计价虽有支撑但实物需求偏弱的宏观背景

当前全球资本正在经历一场系统性的再平衡，资金正从美国例外论的单一叙事中撤离，向以亚洲为代表的新兴市场、日本以及实物资产三个方向分散配置
AI产业回报预期走弱，科技股高估值叙事受到挑战，纳斯达克100指数年初以来下跌近1%，美国政策不确定性持续发酵，关税反复调整、政府债务高企、地缘政治冲突等因素，正在侵蚀美元资产的信用根基
资金并非均匀流入所有新兴市场，而是高度集中于亚洲科技产业链和估值修复逻辑清晰的市场。
中国是新兴市场中最大的资金去向之一。中国1.2万亿美元的贸易顺差对人民币汇率形成了有力支撑

美元走弱是这场资本迁移的核心驱动力。美元指数年初以来下跌约4%。

当美元进入弱势周期，新兴市场股票显著跑赢标普500，大宗商品迎来趋势性行情。美元贬值减轻新兴市场美元债务的偿债压力；全球风险偏好上升，资金涌入估值更低的新兴市场；美元计价的大宗商品出现被动上涨

流向亚洲新兴市场（中国、台湾、韩国、印度、东南亚），受益于盈利能见度高、估值相对合理和美元走弱
流向日本，盈利修正动能强劲
流向实物资产（黄金、大宗商品），作为对冲通胀和主权信用风险的工具
AI投资回报预期走弱，全球资本开启再平衡，流向正处于复苏周期的非美市场，带来实物消耗强度的上升。中国、印度、东南亚等制造业增加值占GDP比重较高的经济体，单位GDP实物消耗强度更高，在这一轮再平衡中将获得更显著的资金流入。

当AI叙事走弱、美国债务可持续性受到质疑时，资金从讲故事的领域回流到造东西的领域
当制造业增速大于服务业增速时，资金倾向流出美国，有利于新兴市场股债
制造业占比高的经济体拥有更强的实物资产定价权
实物消耗强度高意味着这些经济体是全球能源、金属、矿产的核心需求方

制造业占比高→实物消耗强度高→资金流入更显著

[证券通]李娜:A0330623100002

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